Hornbach: Dold substans i bygghandeln

Introduktion

Hornbach har sett en ganska intensiv nedgång sedan toppen 2022 med en utveckling på ca -30%. I denna analys tänkte jag gå över Hornbach för att försöka se hur attraktiv Hornbach är som investering just nu. Inledningsvis bör noteras att Hornbach inte är någon tillväxtaktie och kommer inte att generera snabba vinster. Istället analyseras bolaget som en långsiktig investering med konservativa antaganden.

Ekonomin & trender i branschen

Inflation

Som en av Europas största byggmarknader och gör-det-själv-butiker (DIY, “Do It Yourself”) har Hornbach påverkats kraftigt av inflationen. De högre priserna har lett till att konsumenter blivit mindre benägna att renovera, bygga och investera i verktyg. Detta återspeglas särskilt i Hornbachs omsättning, som varit oförändrad sedan 2022.

Näthandel och DIFM

I branschen finns tydliga trender mot e-handel och så kallade DIFM-tjänster (“Do It For Me”). Allt fler kunder föredrar färdiga lösningar som kan beställas online, möjligen till följd av en åldrande befolkning. E-handel och DIFM utgör inte Hornbachs styrkeområden, vilket har påverkat verksamheten märkbart.

Teknologisk implementering mer vanligt

Inom byggmarknad och DIY-branschen ser vi en ökande trend mot digitalisering av försäljningen. Detta inkluderar användning av AI, AR (förstärkt verklighet) och 3D-modeller för att skräddarsy produktrekommendationer och underlätta kundernas projektplanering. Hornbach har inte prioriterat denna utveckling, medan konkurrenten OBI exempelvis har implementerat 3D-modellering på sin hemsida för enkel projektplanering och beställning.

Tillväxten i branschen

Trots de kortsiktiga utmaningarna finns det rapporter som uppskattar mellan 3,2% till 4,2% tillväxt inom DIY och byggmarknaden i Europa fram till 2029. Underlagen för detta ska vara:

Högre intresse för DIY Projekt: Konsumenter blir mer intresserade av att genomföra rennoveringsprojekt själva för att göra sitt hem personligt, öka värdet på bostaden och för att det är kul. Särskilt bland yngre generationer.
Flera husägare: Även fast det blir svårare att köpa och äga hus växer antalet husägare i takt med populationen och borde ge större marknad åt DIY och byggmarknadsbutiker.
Tillväxt i nätförsäljning: Något som driver på DIY trenden är att det är lättare att planera sina och beställa material till sina projekt online. Detta tar bort ett av friktionsmomenten för kunderna och gör de mer benägna till att åtminstone påbörja sina rennoveringsprojekt.

Hornbach som investering

Förbättrat kassaflöde trots stagnerande försäljning

Sedan 2023 har Hornbach’s försäljning varit stillastående i princip. Trots detta har de lyckats stärka kassa flödet med 26% per år. Detta har de gjort genom att bland annat minskat på sina lager. De har även minskat sina investeringar under 2024 och 2025 på grund av en sämre marknad. Däremot har de minskat användningen av något som kallas omvänd refactoring där banken i princip betalar deras skulder till levarantör i förtid och sedan får Hornbach betala banken. Detta har gjort att rörelsekapitalet har minskat vilket haft en positiv påverkan på kassaflödet. Samtidigt är detta inget att räkna med i framtiden och att kassaflödet kommer att minska. Jag har därför valt att räkna bort denna påverkan.

Låg värdering

Det som gör Hornbach tilltalande nu är värderingen. På grund av det negativa sentimentet i branschen och i Europa så ligger Hornbach just nu på P/E 7,4 (Priset på aktien jämfört med vinsten per aktie). Det är att jämföra med deras 10 åriga snitt P/E på 9,8. Än mer intressant är deras FCF-Yield (fritt kassaflöde, alltså andelen cash ledningen i Hornbach har kunnat använda till vad de vill) som senaste året varit 29,7%, räknar man in leasingkostnader blir det närmare 17%, räknar man sedan bort de positiva effekterna från minskat rörelsekapital, hamnar det på 10%. Det är fortfarande högt och kan ungefär likställas med avkastningen man får som ägare. I siffror ser det ut som så att en aktie i Hornbach kostar 74,1 EUR idag och av detta har de genererat 22 EUR i cash per aktie, . Dessa pengar har de använt till att betala av skulder och utdelningar.

Stora fysiska tillgångar

En annan styrka med Hornbach är att de äger 62% av alla sina varuhus själva. Detta bidrar till bättre kontroll och lägre avgifter på längre sikt. Man skulle också kunna förvänta sig någon form av värdeökning på varuhusen. Här ska det understrykas att Hornbach just nu handlas till ett P/B-tang (Pris jämfört med deras fysiska tillgångar) på 0,6. Du får alltså 40% rabatt på Hornbach’s fysiska tillgångar när du handlar aktien idag. Här ska det dock tilläggas att någon form av rabatt är rimlig då ifall bolaget skulle likvideras skulle förmodligen varuhusen vara ganska svårsålda. Därav är Hornbach snitt P/B-tang över de senaste 10 åren 0,8 eller 20% rabatt.

Storlek och geografisk spridning

Hornbach’s konkurrensfördel även deras storlek och geografiska spridning. Med 171 butiker i nio länder i Europa är Hornbach inte beroende av en specifik marknad och får en viss riskspridning. Som stor aktör kan de även utnyttja skalfördelar för att beställa stora kvantiteter och pressa priserna. Vilket är mycket viktigt i en bransch med hård konkurrens.

Familjeägande

Som eventuell aktieägare i Hornbach kan det även vara betryggande att veta att 37,5% ägs av Hornbach-familjen som grundade företaget 1877. Detta medför att de borde agera i aktieägarnas intresse och syns faktiskt. Vid denna låga värdering har t.ex Hornbach gjort aktieåterkäp (köpt sina egna aktier från marknaden) vilket kan ge en indikation på att de själva tycker att företaget är undervärderat. Det syns även i deras utdelningspolicy där ett tydligt fokus har lagts på att balansera tillväxt med aktieägarnas intressen. Alltså varken dela ut för lite eller för mycket.

Låg skuldsättning

Vid första anblick kan Hornbach se ut att ha rätt stora stora skulder. Men dessa räknar in deras leasingkontrakt för varhus de inte äger exempelvis. Räknar man bort de har de en nettoskuld på 6% av sina tillgångar vilket är väldigt lågt och medför därmed lägre risk.

Låt oss räkna på det

För att uppskatta vilken typ av avkastning Hornbach kan erbjuda över de kommande fem åren har jag gjort dessa antaganden och faktorer:

Branschtillväxt på 3% per år
Vinstmarginalen går upp till 2,8% från 2,6% tack vare kostnadsminskning och bättre ekonomi.
Fler investeringar kommande fem år för att förbättra teknologi och expandera företaget.
Värderingsökning från P/E 7,4 —> P/E 10 (ca 35% ökning)
Normaliserat de nuvarande positiva effekterna från minskat rörelsekapital
Kassa på 391 MEUR

Motiverat värde: 100-110 EUR

25% - 32% Säkerhetsmarginal

Sammanfattningsvis

Hornbach framstår som något undervärderad i dagsläget. En katalysator krävs dock sannolikt för att driva värderingsökningen från P/E 7,4 till P/E 10, vilket utgör majoriteten av den potentiella avkastningen. Denna katalysator kommer troligen endast från en förbättrad ekonomisk situation, något som är svårt att förutspå med säkerhet. Ur ett långsiktigt perspektiv har detta mindre betydelse, men kortsiktigt kan det medföra alternativkostnader vid investering i Hornbach. Vid en kursnedgång till 50-55 EUR, eller vid tydliga tecken på makroekonomisk förbättring, skulle Hornbach bli mer intressant.

Detta är min personliga åsikt och inte finansiell rådgivning. Historisk avkastning garanterar inte framtida resultat. Gör din egen analys innan investeringsbeslut.

Jag äger inte aktier i Hornbach

Källor

Börsdata. S&P Capital IQ. Hornbach. Technavio.